Cập nhật VIC – Quyết định rút lui khỏi Đường sắt cao tốc Bắc – Nam của Vingroup

Cập nhật VIC – Quyết định rút lui khỏi Đường sắt cao tốc Bắc – Nam của Vingroup

Quyết định rút hồ sơ tham gia dự án Đường sắt cao tốc Bắc – Nam (NSHR) của Vingroup (được công bố đúng ngày Giáng sinh, 25/12/2025) đã gây bất ngờ cho cả hai nhóm quan điểm: ủng hộ và phản đối VIN.

Từ góc nhìn của chúng tôi – và với tư cách là những người ủng hộ Vingroup đóng vai trò dẫn dắt dự án – đây không phải là một diễn biến tích cực đối với NSHR.

1. Tác động tiêu cực đối với khả năng triển khai và tính khả thi của NSHR

Chúng tôi cho rằng sự thành công của một dự án hạ tầng quy mô siêu lớn như NSHR – dựa trên các nghiên cứu điển hình tại Đài Loan, Trung Quốc và Nhật Bản – phụ thuộc rất lớn vào sự hiện diện của một nhà đầu tư dẫn dắt đủ mạnh, với hai năng lực cốt lõi:

• Năng lực quản trị dự án quy mô lớn, đủ khả năng điều phối hiệu quả các bên liên quan gồm cơ quan quản lý nhà nước, nhà thầu, đơn vị tư vấn – kỹ thuật, tổ chức tài chính…
• Khả năng triển khai phát triển đô thị theo định hướng giao thông (TOD) một cách đồng bộ và đúng tiến độ, qua đó khai thác – vận hành – bán các dự án TOD để tạo dòng tiền hoàn vốn cho khoản đầu tư rất lớn vào xây dựng và vận hành tuyến đường sắt cao tốc.

Ở khía cạnh này, Vingroup vượt trội so với bất kỳ doanh nghiệp nội địa nào khác. Không có tập đoàn nào tại Việt Nam từng chứng minh được khả năng xây dựng và vận hành những đại đô thị hoàn toàn mới, với tốc độ, quy mô và hiệu quả thương mại tương đương.

Do đó, việc VIC rút lui làm gia tăng đáng kể mức độ bất định của NSHR, đặc biệt về tiến độ hoàn thành và hiệu quả tài chính dài hạn. Khi thiếu một nhà đầu tư dẫn dắt có năng lực tương đương, rủi ro chậm tiến độ, đội vốn và triển khai TOD kém hiệu quả sẽ tăng lên rõ rệt.

2. Góc nhìn về các lý do đằng sau quyết định rút lui

Hiện có nhiều tranh luận và tin đồn xoay quanh quyết định của Vingroup, thường tập trung vào các luận điểm:

• NSHR quá tham vọng và kém hiệu quả kinh tế,
• hạn chế về năng lực tài chính,
• áp lực và chỉ trích xã hội.

Chúng tôi không cho rằng mình có thông tin nội bộ tốt hơn, nhưng từ phân tích nội dung và kinh nghiệm quốc tế, quan điểm của chúng tôi như sau:

2.1. Tầm quan trọng chiến lược của NSHR

NSHR là dự án then chốt cho phát triển dài hạn của Việt Nam, thúc đẩy quá trình đô thị hóa, phát triển du lịch và nâng cao hiệu quả logistics. Quan trọng hơn, thời điểm hiện tại là phù hợp – thậm chí là tối ưu – để triển khai. Nếu tiếp tục trì hoãn hoặc kéo dài thời gian xây dựng, hiệu quả lan tỏa sẽ suy giảm đáng kể, trong khi tổng mức đầu tư có nguy cơ bị đội lên do lạm phát và kém hiệu quả trong triển khai.

Điều này một lần nữa nhấn mạnh nhu cầu về một nhà đầu tư dẫn dắt có năng lực TOD, đủ khả năng xây dựng hệ sinh thái tạo lưu lượng cho tuyến đường sắt và hoàn vốn cho dự án.

2.2. Năng lực tài chính không phải tiêu chí quyết định

Bất kỳ nhà đầu tư nội địa nào tham gia NSHR đều bắt buộc phải nhận hỗ trợ tài chính từ Nhà nước. Vì vậy, chúng tôi không cho rằng năng lực tài chính đơn thuần là tiêu chí hàng đầu trong việc lựa chọn nhà đầu tư dẫn dắt. Yếu tố then chốt là năng lực quản trị dự án siêu lớn và khả năng điều phối hệ sinh thái dài hạn – và đây chính là lợi thế nổi bật của Vingroup.

2.3. Yếu tố xã hội – chính trị

Các lo ngại về việc hình thành một “chaebol” mới, tập trung quá nhiều nguồn lực và chi phối các dự án hạ tầng lớn là có thật. Trong bối cảnh hiện tại, việc Vingroup tạm thời lùi lại có thể là một quyết định khôn ngoan về mặt chiến lược, giúp dư luận và thị trường chuyển sự chú ý sang các nhà đầu tư khác.

Trong thời gian này, Vingroup có thể tập trung nguồn lực vào các dự án lớn hiện hữu, đặc biệt là các tuyến đường sắt cao tốc khu vực phía Bắc (Hà Nội – Quảng Ninh) và phía Nam (Bến Thành – Cần Giờ), đồng thời đẩy nhanh quá trình khai thác – thương mại hóa các đại dự án như Apollo City và Green Paradise để củng cố năng lực và nền tảng tài chính.

2.4. Quyền chọn vẫn còn nguyên

Nếu NSHR được các nhà đầu tư khác triển khai đúng tiến độ đề xuất (7–10 năm), Vingroup/Vinhomes vẫn hưởng lợi gián tiếp nhờ hệ thống dự án trải dài khắp Việt Nam. Ngược lại, nếu dự án gặp khó khăn – kịch bản thường thấy với các siêu dự án – chúng tôi cho rằng Vingroup nhiều khả năng sẽ được mời quay lại tham gia hoặc hỗ trợ ở giai đoạn sau. Cá nhân tôi nghiêng về kịch bản thứ hai.

3. Tác động đến luận điểm đầu tư VIC

Nói một cách thẳng thắn, cho rằng “Vingroup rút khỏi NSHR là tích cực” là không trung thực về mặt phân tích. Quyết định này có ảnh hưởng đến luận điểm đầu tư ban đầu của VIC.

Tuy nhiên, xét trong bối cảnh động lực thị trường và cơ cấu cổ đông của VIC, chúng tôi cho rằng tác động tiêu cực này ở mức kiểm soát được. Ở góc nhìn tích cực hơn, đây có thể là một bước đi chiến thuật hợp lý.

Về nền tảng cơ bản, hoạt động kinh doanh của VIC đang cải thiện rõ rệt:

• VinFast vẫn trong giai đoạn đốt tiền – điều gần như bắt buộc trong 3 năm đầu thâm nhập thị trường EV toàn cầu. Tuy nhiên, chất lượng sản phẩm và danh mục mẫu xe đã được cải thiện, làm tăng xác suất thành công trong trung hạn.
• Vinhomes tiếp tục giữ vị thế thống lĩnh thị trường bất động sản nhà ở, đồng thời được hưởng lợi từ môi trường chính sách tương đối hỗ trợ.
• Các mảng kinh doanh mới (năng lượng, thép, logistics) giúp tăng tính tích hợp dọc, kiểm soát chi phí và đóng góp dòng tiền ổn định hơn theo thời gian.

4. Định vị lại dư địa tăng trưởng: VIC so với VHM (không còn câu chuyện NSHR)

Khi câu chuyện NSHR không còn là động lực chính, dư địa tăng trưởng ngắn hạn của VIC sẽ thu hẹp lại.

Các chất xúc tác chính hiện nay bao gồm:

• Khả năng được đưa vào rổ chỉ số FTSE Emerging Markets, tạo lực cầu thụ động.
• Triển vọng thành công của VinFast tiếp tục được cải thiện.
• RNAV của Vinhomes (VHM) gia tăng, nhờ quỹ đất, tiến độ bán hàng và thương mại hóa dự án.

Từ góc độ nền tảng cơ bản thuần túy (vận hành, chu kỳ kinh doanh, chất lượng tài sản và định giá), VHM hiện là lựa chọn hấp dẫn hơn trong hệ sinh thái Vingroup.

Trong ngắn hạn, những tranh cãi quanh NSHR có thể khiến VHM biến động theo tâm lý thị trường. Tuy nhiên, bất kỳ nhịp điều chỉnh nào cũng chỉ giúp định giá trở nên hấp dẫn hơn, chứ không làm suy yếu luận điểm đầu tư.

Xét theo P/E, P/B và mức chiết khấu so với RNAV, VHM hiện là doanh nghiệp bất động sản có định giá “dễ chịu” nhất trong nhóm dẫn đầu tại Việt Nam.

5. Các yếu tố bổ sung: Vinspeed và nền tảng tài chính vượt trội của VHM

Đáng chú ý, Vinspeed vẫn đang tiếp tục tăng vốn điều lệ thực góp và triển khai các dự án đường sắt riêng, hợp tác với Siemens Mobility. Điều này cho thấy Vingroup không rời bỏ mảng hạ tầng đường sắt, mà đang chọn cách tiếp cận kín tiếng hơn, từng bước và tập trung vào khả năng thực thi.

Đối với VHM, các chỉ số nền tảng tiếp tục rất mạnh:

• Đòn bẩy tài chính thấp (D/E lành mạnh)
• Doanh số dự án và backlog tốt, tạo tầm nhìn lợi nhuận rõ ràng
• Tăng trưởng lợi nhuận tích cực
• Định giá hấp dẫn trong 12 tháng tới (P/E, P/B thấp)
• Chiết khấu RNAV lớn trong dài hạn, và chưa phản ánh đầy đủ các dự án tiềm năng tương lai

Thị trường hiện chưa định giá đầy đủ giá trị quyền chọn từ quỹ đất lớn, chất lượng cao và danh mục dự án chưa triển khai của VHM. Do đó, rủi ro giảm giá là hạn chế, trong khi dư địa tăng trưởng trung – dài hạn vẫn rất đáng kể.

Các dự án của VIC

Hệ sinh thái của VIC